上周宁波创源文化发展股份有限公司（“创源股份”）与宁波酷乐潮玩文化创意有限公司（“酷乐潮玩”）之间的交易结构，为此提供了一个鲜活的案例。
根据创源股份的公告，酷乐潮玩及其实控人邬胜锋在宁波新设浙江创酷未来文化创意有限公司（“标的公司”），装入30家以上宁波酷乐潮玩体系中运营成熟、盈利良好的门店的完整经营性资产及对应运营团队，并约定标的公司2025年度经审计净利润（模拟）不少于1000万元。
在此基础上，创源股份按8倍市盈率收购标的公司不少于90%的股权，对应标的公司的投前估值为8000万元。
此次收购为“扩展宁波创源文化发展股份有限公司国内文创业务板块，加速公司战略布局转型”，而与通常的收购既有的具备成熟运营基础的公司不同，本次收购的标的为新设公司（当然，最终还是由酷乐潮玩注入的成熟门店构成）；其次，本次收购并不涉及对酷乐潮玩母公司的控制权收购，本质上仅为酷乐潮玩“剥离”一部分门店组成一家子公司，酷乐潮玩母公司的IP和运营管理体系依然独立于标的公司。
收购，还是“加盟”？
换句话说，创源股份与其说收购酷乐潮玩的30家门店，不如说是向酷乐潮玩买断了30家门店的经营权及未来利润（8年）；更直白点说，是创源股份以收购的方式“加盟”了酷乐潮玩。
根据公告，“宁波酷乐潮玩是国内领先的潮流玩具与文创杂货零售商，拥有超300家线下门店，覆盖主要一、二线及核心三线城市”。为了保障上述30家门店的控制权顺利转移至创源股份，双方在业务过渡条款方面做了如下约定：
（1）甲方（酷乐潮玩）应负责组建标的公司的独立运营团队，核心人员由原门店运营骨干构成，并确保团队与标的公司（或标的公司下属门店）直接签订劳动合同；因劳动合同转移、社保关系转移等手续而产生的费用由甲方承担。【这里与通常的加盟店略有不同，品牌方往往并不负责人员招募；但考虑到是成熟门店，品牌方更多是维持团队的稳定和顺利过渡】。
（2）甲方应保证标的公司有权自主负责所有门店的日常经营、商品采购、库存管理、市场营销及人员管理，保证标的公司实现人员独立、财务独立、组织独立及业务独立。
（3）甲方应保证向标的公司无偿、不可撤销地授权使用“酷乐潮玩”品牌等跟业务相关的全部知识产权(包括但不限于专利、商标、著作权、专有技术、域名及商业秘密等)，确保标的公司享有从事相关业务和营业活动所需的全部知识产权的合法使用权。甲方、乙方应配合与标的公司签署相关授权协议，并在知识产权管理部门办理必要的备案登记等手续（如需），授权期限自本次交易完成后不少于10年。【这是本次收购的核心条款之一，由于并不涉及对酷乐潮玩母公司的股权收购，品牌的授权和年限就至关重要了】。
（4）自本协议签订之日起，装入标的公司的每家门店经营地的租赁合同应由标的公司或其下属门店作为承租方，租赁期截止日不得早于2029年12月31日，如现有租赁合同期限不足的，甲方应负责续签以满足期限要求，如遇特殊情况无法续约的，则甲方应无偿转让其他店铺至标的公司，保证门店不少于30家。【核心条款之一，线下门店的位置往往决定了销量，租约的持续也非常关键】。
除了上述经营管理安排，本次收购中交易对方酷乐潮玩及其实控人邬胜峰也做出了业绩承诺：“承诺标的公司在2026下半年、2027、2028、2029年度（“业绩承诺期”）达成如下的业绩指标：业绩承诺期各期间内，标的公司实际实现的净利润应分别不低于600万元、1260万元、1323万元、1389万元。”
业绩补偿公式为：甲方（酷乐潮玩）每年应支付的补偿金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当期期末累积实现净利润数）÷业绩承诺期内各年的承诺净利润数总和×丙方（创源股份）支付的标的公司90%股权转让对价－累积已补偿金额。
成长性：本次收购的一个“bug”
从上面的条款安排来看，如果均能完整履行，创源股份应该是可以拿到一批相对优质的门店资产，并有品牌方及其大股东的业绩兜底；单店净利润在40-50万元之间，也处于行业均值附近：
品牌
门店数
年营收
单店年营收
单店年净利
净利率
泡泡玛特（2025年）
630家（全球）
371.2亿元
约5,890万元/店
约2,076万元/店
35.2%
TOP TOY（2025年）
334家
35.87亿元
约1,074万元/店
约157万元/店
14.6%
名创优品（2025年）
8,485家
214.4亿元
约253万元/店
约14万元/店
5.6%
九木杂物社（2025年）
860+家
15.37亿元
约179万元/店
亏损
亏损
行业标准单店模型
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150万元/店
47.6万元/店
—
但是，我们还是可以从业绩承诺的数字看出来一点“bug”——从2027年开始，标的公司的净利润增长率仅有5%，这基本上锁定了公司业务的天花板，靠单店的运营效率提升实现业务扩张的空间不大；而协议似乎并未约定未来标的公司能否进一步扩张门店（即便有，应该也需要酷乐潮玩的授权），这就给标的公司的业务增长设定了上限。